Lever des fonds
Écouter le fil en 13 minutesValorisations de papier, tours de table, option sur le capital en échange de crédits, equity donnée aux salariés ou aux clients : le podcast regarde la levée de fonds à la fois de l'intérieur, avec l'expérience de conseil de Marc-Antoine, et du dehors, du côté de ceux qui préfèrent rester bootstrappés. Le sujet revient parce que presque chaque actualité start-up (Airtable, Miro, OpenAI et Y Combinator, Limova) pose la même question : que vaut vraiment une valorisation ?
14 moments, de l'épisode 1 à l'épisode 29
Le fil s'ouvre dès l'épisode 1 avec le texte « Schrödinger valuation », que lit Arnaud : tant qu'on n'essaie pas de vendre une start-up, sa valorisation tient ; dès qu'on l'« ouvre », la valeur tombe. Marc-Antoine, qui a conseillé des levées de fonds et des introductions en Bourse, explique la différence entre valorisation de transaction et valorisation de levée, avec les actions de préférence qui font passer certains investisseurs avant les autres.
Les épisodes suivants déclinent le thème : un panier de sociétés non cotées vendu aux particuliers (USVC, épisode 5), OpenAI qui offre des crédits en échange d'une option sur le capital des start-up de Y Combinator (épisode 9), l'equity vendue au public par Limova (épisode 13), puis le bootstrap et les levées plus difficiles hors IA (épisode 21). Les chutes de valorisation d'Airtable et de Miro, aux épisodes 20 et 25, servent ensuite de cas d'école.
Les positions diffèrent peu sur le diagnostic et davantage sur le remède. Marc-Antoine insiste sur le fait que lever est aussi un outil de marketing, Rémi sur la rigueur du véhicule et le risque réputationnel d'une sortie sous le dernier tour, Isma sur le cash plutôt que l'equity, Arnaud sur l'idée de faire des clients des actionnaires.
Qui pense quoi
Passé par le conseil en fusions-acquisitions et levées de fonds, Marc-Antoine lit une valorisation de levée comme une valorisation de papier, à regarder à travers les actions de préférence. Il voit dans le fait de lever un outil de marketing et pense que le bootstrap rend résilient, surtout aujourd'hui hors IA.
Rémi regarde les levées à travers les véhicules et l'allocation du capital : opération OpenAI-Y Combinator, tour communautaire de Limova, société en commandite spéciale luxembourgeoise pour lever à moindre coût. Il met en garde contre le risque réputationnel d'une sortie sous le dernier tour.
Arnaud est prudent sur la vente d'equity au public par des closers, mais curieux des mécanismes qui font des clients des actionnaires. Il lit plusieurs cas de valorisation (Schrödinger, Miro, Margin Call) comme des signes que les valorisations de l'ère Covid devront se corriger.
Isma préfère le cash à l'equity et juge excessif le multiple de dix fois l'ARR demandé par Limova pour un produit peu défendable. Côté SaaS, il insiste sur l'arbitrage du bootstrappé entre cash immédiat et marge, la lifetime value étant selon lui surtout un indicateur de VC.
Épisode après épisode
Schrödinger valuation
Arnaud présente un texte de Dirk Sahlmer qui compare la valorisation d'une start-up au chat de Schrödinger : tant qu'on n'ouvre pas la boîte, fondateurs et investisseurs peuvent la dire valoir 40 ou 100 millions ; dès qu'on essaie de vendre, la valeur réelle serait de 5 à 10 millions. Il voit dans les valorisations de l'ère Covid un décalage avec les fondamentaux actuels.
Deux mondes : transaction et levée
Marc-Antoine distingue le monde des transactions (chiffre d'affaires, rentabilité, cash) de celui du capital-risque, où la valorisation est une négociation sur la dilution et sur des actions de préférence. Il dit que des fondateurs français vendant leur société 10 à 30 millions repartent parfois avec zéro, le dernier investisseur récupérant sa mise.
« Et seul le dernier VC sauve la mise en fait. »Marc-Antoine
Salariés actionnaires : CoolIT, Leroy Merlin
À propos du rachat de CoolIT par KKR, où les 650 salariés ont touché une part de la plus-value, Marc-Antoine cite Leroy Merlin et Décathlon, dont les salariés détiennent une part du capital (il estime 12 à 16 % pour le groupe Mulliez). Il y voit une sécurité qui rend les salariés fidèles.
« tous les salariés de Leroy Merlin sont actionnaires, ont une part du capital »Marc-Antoine
USVC : ouvrir le private equity
Arnaud présente USVC, panier de sociétés non cotées (OpenAI, Anthropic, xAI) accessible dès 500 dollars. Marc-Antoine, qui a débuté dans les fonds de private equity, trouve le principe bon mais rappelle que l'investissement alternatif ne devrait pas dépasser environ 5 % d'un patrimoine et que la sortie est difficile. Rémi se demande si c'est une opportunité pour le futur ou de la liquidité pour le passé.
« Le fait de rendre ça disponible au commun des mortels, je trouve ça génial »Marc-Antoine
OpenAI échange tokens contre equity
Rémi explique qu'OpenAI offre des crédits aux start-up de Y Combinator contre une option sur leur capital : un coût marginal devenu option d'achat, et la promesse d'être le choix par défaut. Marc-Antoine précise que l'option est exerçable lors de la levée suivante ; Isma défend plutôt le cash et la transparence d'une rémunération.
« coût marginal en option d'achat sur les meilleures start-up IA »Rémi
Épisode 1214 juin 202623:46
BSPCE et rétention des talents
Marc-Antoine distingue les boîtes qui lèvent des fonds et peuvent promettre des BSPCE de celles qui, comme LearnyBox qu'il a reprise, ne peuvent pas payer 150 000 à 300 000 euros par an les profils recherchés. Se pose alors la question de savoir comment attirer et retenir les meilleurs.
Épisode 1321 juin 20264:12
Limova vend son capital en webinaire
Rémi présente la levée communautaire de Limova, qui affiche 7 millions d'ARR sur une valorisation de 65 millions, soit près de dix fois l'ARR, via un véhicule qui prélève des frais d'entrée et un carried interest. Il rappelle le schéma habituel : love money, investisseurs sérieux, puis tour auprès d'une communauté, comme Finary ou Masteos.
Épisode 1321 juin 202619:37
Des actions pour les clients
Arnaud imagine qu'une société donne à ses clients 1 % de ce qu'ils dépensent sous forme d'actions, pour créer un noyau dur de clients « embrigadés financièrement », quitte à ce que ce soit juridiquement compliqué. Il met aussi en garde sur la vente d'equity par des closers en webinaire.
« d'offrir des actions à taux réduit, d'offrir des actions gratuitement »Arnaud
Épisode 1321 juin 202631:11
Lever, un outil de marketing
Marc-Antoine explique que lever des fonds est un formidable outil de marketing, parce que le montant levé reste en ligne bien après les succès réels, alors qu'un entrepreneur bootstrappé cherche surtout à améliorer son produit. Arnaud avait relevé juste avant que lever, c'est entrer « dans le club » ; Rémi cite ensuite le risque réputationnel d'une sortie sous le prix du dernier tour.
« quand tu lèves, c'est un formidable outil marketing publicitaire »Marc-Antoine
Épisode 209 août 202653:24
Margin Call, vendre en premier
Arnaud évoque la réunion du film Margin Call : selon sa théorie spéculative, des fonds pourraient comprendre que leur portefeuille ne vaut plus grand-chose et le vendre avant les autres. Rémi relie cela aux millésimes de fonds 2020-2021 qui arrivent à échéance et doivent trouver une sortie dans les 24 prochains mois.
Épisode 2116 août 20261:10:56
Lever est devenu plus compliqué
Marc-Antoine estime que lever de l'argent est aujourd'hui plus difficile pour qui n'est pas un laboratoire d'IA ou une entreprise IA native, et que le bootstrap rend plus résilient. Isma nuance en disant qu'il n'a pas lui-même été vraiment bootstrappé.
« lever de l'argent si tu n'es pas un LLM ou tu n'es pas une boîte IA native, c'est aujourd'hui peut-être plus compliqué »Marc-Antoine
Épisode 2330 août 202639:47
Le private equity entrepreneur
À partir d'un post LinkedIn, Marc-Antoine trouve intéressant que des créateurs dotés d'une audience prennent des parts dans des entreprises pour les faire grossir, plutôt que de toucher une commission d'affiliation. Rémi y voit de belles histoires possibles si la distribution et les modèles sont bien gérés.
« ils arrivent à, avec leur distribution et leur audience, prendre des parts dans des boîtes, les faire grossir »Marc-Antoine
Épisode 2513 septembre 202655:25
Miro vendue à -90 %
Arnaud présente le rachat de Miro par Bending Spoons : environ 600 millions de dollars d'ARR et un prix d'environ 1,3 milliard, soit selon lui environ 90 % sous la levée de janvier 2022 qui valorisait la société 17 milliards. Arnaud s'interroge ensuite sur qui a poussé la vente, Miro étant rentable et riche en trésorerie.
Épisode 2911 octobre 202645:10
Gratter 1 ou 2 % d'equity
À propos de N4 Group et des redevances de marque versées à Tibo InShape, Arnaud suggère de négocier 1 ou 2 % d'equity en plus du deal de royalties. Les animateurs évoquent le risque de ne pas lier le créateur par le capital.
« Je veux gratter un, 2 pour 100 d'equity »Arnaud
Depuis
Ce qui s'est passé après ces épisodes, d'après des sources publiques.
4 septembre 2026
Bending Spoons a annoncé avoir finalisé le rachat d'Airtable, en numéraire, pour 100 % des actions en circulation. Le communiqué ne précise pas le prix.
Airtable, valorisée 11,7 milliards en 2021 puis revendue environ 2 milliards, présentée à l'épisode 20.
Source : Bending Spoons completes the acquisition of Airtable (Business Wire)
26 octobre 2026
Bending Spoons a finalisé le rachat de Miro. À la clôture, d'anciens actionnaires de Miro ont réinvesti environ 295 millions de dollars de leur produit de cession dans environ 6,2 millions d'actions nouvelles de Bending Spoons.
Le rachat de Miro à environ -90 % de sa valorisation de 2022, présenté par Arnaud à l'épisode 25.
Source : Bending Spoons S.p.A., Form 6-K du 26 octobre 2026 (SEC)
Voir aussi
Y CombinatorOpenAILimovaFinaryAirtableMiroBending SpoonsUSVCKKRN4 GroupTibo InShape